www.yabo.com4月11日，中国证监会发布《关于同意河北科力股份装备股份有限公司首次公开发行股票注册的批复》。据悉，科力股份拟在深交所创业板上市，IPO保荐机构为长江证券，拟募资3.4084亿元。

　　虽然科力股份近年来已逐渐形成业内独特的竞争优势并取得业绩的持续增长。然而，公司业绩逐渐增长的表象背后，是其“含金量”的缺失，公司在产业链中的话语权较弱。而且，科力股份业绩增长严重依赖大客户福耀玻璃等埋下了重大隐患，上游原材料行情也过于受宏观形势制约造成经营业绩稳定性较差。此外，公司还存在研发投入不高但毛利率大幅高于同行的异常表现，一系列问题仍有待厘清。

　　科力股份自成立以来专注于服务汽车玻璃客户，主要从事汽车玻璃总成组件产品的研发、生产和销售，并依托在技术研发、制造工艺和质量管理等方面的优势，成功进入全球前四大汽车玻璃厂商福耀玻璃、艾杰旭、板硝子和圣戈班的全球供应链体系；此外，公司积极拓展整车厂客户，陆续成为广汽三菱、长城汽车、东风日产的合格供应商。

　　目前，科力股份产品除了被广泛应用到宝马、奔驰、奥迪、通用、大众、丰田、本田、日产、三菱、福特、克莱斯勒、沃尔沃、红旗、吉利、长城、比亚迪、广汽、长安、奇瑞、现代、起亚、标致、雪铁龙等传统汽车品牌外，还被广泛应用到特斯拉、蔚来、理想、小鹏、哪吒、威马、零跑等新能源汽车品牌。

　　科力股份的业绩虽然看上去增长很快，但却处于一个逐渐降速的过程，尤其近两年的业绩增速已经明显放缓，呈现增长乏力的态势。这或许和公司上游原材料市场近年来的大幅涨价，以及汽车市场竞争加剧，汽车企业大幅压缩了产业链相关零部件企业利润有关。

　　除了经营业绩的明显降速，科力股份还存在毛利率不稳定的趋势。报告期内，公司毛利率分别为46.85%、41.59%、40.45%和42.25%，毛利率存在一定程度的波动且总体均呈下降趋势。同时，公司在毛利率高于行业均值的同时，存货周转率却低于行业均值。如近一期完整会计年度内（2022年，下同），公司毛利率为40.45%，高于行业均值20.6%，但存货周转率为3.06次，显著低于行业均值4.04次。

　　此外，科力股份的应收账款周转率、存货周转率均低于行业均值。近一期完整会计年度内，应收账款周转率为3.62次，低于行业均值4.35次。近一期完整会计年度内，公司存货周转率3.06，也低于行业均值4.04，这反映出公司业绩的“虚胖”现象。

　　同时，科力股份还存在应收类资产大于应付类负债的问题，近一期完整会计年度内，公司的应付票据、应付账款、预收账款等经营性负债累计为0.2亿元，但是，应收票据、应收账款、预付账款等经营性资产累加高达1.3亿元，财务稳定性明显存在严重问题。

　　上述一系列财务指标的不达标，均反映出科力股份在看似不错的业绩增长表象下，潜藏着实际上业绩“含金量”不高的问题，很多指标均显著低于同行水平，而且公司在汽车产业链中的话语权从上述指标中可以看出来不是很强，因此，未来业绩成长性存疑。

　　除了上述财务指标的差强人意，科力股份还存在较为依赖大客户的问题。近一期完整会计年度内，公司前五大客户销售额占销售总额比值为89.71%，尤其公司对第一大客户福耀玻璃的销售收入，报告期内占比分别为39.40%、44.41%、52.18%和52.24%，依赖程度日益加深。

　　招股书显示，2022年和2023年上半年，随着福耀玻璃经营规模进一步扩大，其对科力股份产品的采购需求也进一步增加，导致公司对福耀玻璃的销售收入占比超过50%，对福耀玻璃存在较严重的依赖。业内人士表示，剔除行业因素影响，应警惕大客户依赖潜藏的经营可持续性风险。

　　科力股份对福耀玻璃的严重依赖，也引起了监管部门的关注，此前监管部门向科力股份提出问询，要求其解释客户集中度较高的合理性，以及是否符合行业特征，对福耀玻璃是否构成重大依赖。

　　对此，科力股份解释称，对福耀玻璃的销售占比较高主要系福耀玻璃的市场占有率较高所致，符合行业特征。福耀玻璃深耕汽车玻璃领域30余年，已发展成为全球排名第一的汽车玻璃厂商，2021年和2022年全球市场占有率达31%和33.5%，在中国市场更是绝对龙头，2021年中国市场占有率约70%。公司客户集中度相对较高的现象，与汽车玻璃行业寡头竞争的格局一致。

　　为了说明公司和福耀玻璃合作的稳定性，科力股份还表示，通常来说，整车厂或一级供应商对下一级零部件供应商的质量体系、技术研发、设备能力、质量保证、供货能力等有严格要求，均建立了一整套严格的供应商认证标准来甄选合格供应商。由于评价审核过程严格且周期较长，更换供应商的成本较高，因此一旦确定合格供应商便不轻易更换，两者从而形成稳定的合作关系。

　　然而，科力股份跟福耀玻璃等客户之间存在重大依赖，其产品虽然获得了稳定的供应，但同时也某种程度造成话语权的缺失，造成了长期利益的损失，如公司和福耀玻璃等大客户之间均存在产品年度降价协议，这点其实比合作关系可能不稳定更让人担忧。

　　对此，科力股份也坦陈，公司每年会与福耀玻璃谈判确定本年产品的降价幅度及降价后的销售价格，主要参考产品开发协议中年降条款的约定以及产品采购量、研发难度、工艺参数要求和原材料价格等因素，选择部分处于量产周期内的产品进行年降，双方确定年降的具体产品和降价幅度后，签署年度价格协议并开始执行年降后的销售价格。

　　有业内人士表示，近年来，为抢占市场份额，整车企业必须通过降价促销刺激消费，这导致汽车整车厂商的利润下滑，这属于行业惯例，而最终成本控制的压力会传导给汽车零部件供应商。整车价格战在2024年愈演愈烈，目前来看依然没有停下来的迹象，部分汽车零部件企业日子肯定也不好过。

　　除了大客户依赖造成话语权缺失，科力股份还面临上游产品大幅涨价的风险，其主营产品汽车玻璃总成组件是汽车零部件细分行业之一，上游为塑料粒子、胶带、五金件等功能件生产企业，下游主要为汽车玻璃厂商。招股书数据显示，2020年到2023年上半年，剔除运输费和关税后，公司主营业务成本中的直接材料占比分别为60.56%、61.27%、61.81%和62.17%，系主营业务成本的重要组成部分。

　　实际上，近期原油、铜、铝等大宗商品价格一直在大幅上涨，这让科力股份这样的汽车零部件企业“两头受压”。科力股份表示，原材料供应价格及其稳定性对公司生产经营和盈利能力影响较大。原材料价格的上涨将会对公司净利润水平产生一定的负面影响。

　　此外，福耀玻璃的自身情况也对科力股份造成重大影响。目前，福耀玻璃一半左右的收入源自于中国的业务，一半左右源于海外业务。福耀玻璃经营业绩、财务状况及前景受到环球经济、政治、政策、法律变动、战争等影响，近两年表现也会出现不稳定情况。多重因素叠加下，科力股份的未来业绩前景所承受压力巨大。

　　作为一家高新技术企业，招股书显示，科力股份目前共拥有79项专利，其中发明专利5项，实用新型专利69项，外观设计专利5项，总体来说，公司的发明专利在业内处于较低水平。

　　这种研发成果较低的现象可能与其研发投入不高存在关系。报告期内，科力股份的研发费用投入分别为1,014.44万元、1,721.40万元、2,066.43万元和1,082.96万元，占各期营业收入的比例分别为5.79%、5.87%、5.09%、5.26%，近年来总体呈下降的趋势。

　　然而，需要注意的是，在研发费用下降、专利较少的情况下，科力股份的毛利率却非常高。报告期内，科力股份综合毛利率分别为46.85%、41.59%、40.45%和42.25%，剔除运输费和关税后的主营业务毛利率则分别高达50.90%、47.28%、45.19%和44.07%。

　　招股书中，科力股份所列举的同行可比公司中，如浙江仙通、肇民科技、星源卓镁、海达股份等综合毛利率均大幅低于科力股份。而且，报告期内，行业综合毛利率均值分别为37.83%、33.14%、28.46%和28.39%，也显著低于科力股份。这不禁让人困惑，在研发投入和发明专利均不足的情况下，科力股份是如何做到毛利率大幅高于同行的呢？

　　对此，科力股份在招股书中解释称，公司综合毛利率与同行业可比公司综合毛利率存在差异，主要原因系汽车零部件领域细分产品类型众多，各公司间主营业务产品及其应用场景存在一定差异。

　　科力股份进一步解释称，部分同行业可比公司的主营产品除汽车零部件外还涉及其他类产品，如肇民科技主要产品涉及家用电器部件，海达股份主要产品涉及轨道交通领域等，同行业可比公司销售产品类型及结构占比不同会导致毛利率存在差异。即使在公司与同行业可比公司主营业务中均涉及的汽车零部件领域，由于不同产品在原材料选型、生产工艺流程、产品结构、市场竞争格局等方面的不同，亦导致毛利率存在差异。

　　此外，还有一点就是生产区域人工成本差异导致毛利率差异，因科力股份主要生产基地位于河北省秦皇岛市。与同行业可比公司相比，秦皇岛市劳动力成本相对较低，公司在人工成本方面具有绝对的竞争优势，导致毛利率较高。

　　对于这种解释，有业内人士就表示，科力股份目前的研发专利较少且研发费用率较低，但毛利率大幅高于同行的现象仍有待进行充分解释说明，因为公司和大客户福耀玻璃之间似仍有许多“故事”需要讲清，结合公司目前财务状况、研发水平、流动资金、应收账款、管理费用等指标来看，公司的这种大幅高于同行的毛利率似乎仍显得异常。

　　此外，尽管目前科力股份的毛利率相较于同行处于较高的水平，但倘若汽车玻璃市场发生突变，风挡玻璃安装组件相关产品的毛利率出现波动，也将对科力股份的整体盈利造成较大程度的影响，因此公司未来盈利前景仍旧不明。

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